在中国银行业“钱荒”蔓延消息的影响下，沪深股指呈现危机式暴跌，沪指放量失守2000点，跌幅高达5.3%，近160只股票跌停，自去年12月5日以来再回“1”时代。笔者认为，金融市场恐慌，主要与当前资金面紧张，而央行却坐视不管有关。
上周中国货币市场出现了罕见的一幕：银行“求钱若渴”，央行不为所动，银行间市场同业拆借利率全线飙升，6月20日隔夜及7天同业拆借利率分别创下历史新高；而交易所资金利率更是疯狂，隔夜资金利率一度高达30%的天价，紧张程度超过2008年的金融危机。
造成当前市场资金面紧张的原因大概可以归为以下几点：一是美联储QE退出预期加大，资金撤离新兴市场。5月外汇占款增速明显下降，仅增加668.6亿元，较4月受2943.5亿元的新增量大幅缩水77%，资本流入局面发生改变；二是外管局要求商业银行根据外汇贷存比补充外汇头寸，限期为6月底，这部分头寸补充收缩银行间资金约2000亿；三是6月5日准备金补缴，这部分规模大约在1000亿。四是规范债市，理财与自营之间不能交易，季末理财续接存难度，机构提前准备头寸。
当然，对于资本流出造成流动性短缺，央行本可以通过公开市场操作来缓解，而此前在大多数情形下，央行也确实是如此操作的。而当前，央行面对银行资金面紧缺不仅没有出手，反而分别于18日、20日两度发行20亿央票回笼资金。如此看来，央行任由同业拆借利率飙升的行为却央行坐视不管，实属刻意而为。
而从时机上看，近期决策层屡屡提及“盘活货币存量”，央行此举或许传达了上层意图。6月19日，李克强总理在主持召开国务院常务会议时提到要“优化金融资源配置，用好增量、盘活存量，更有力地支持经济转型升级,更好地服务实体经济发展，更有针对性地促进扩大内需，更扎实地做好金融风险防范”。当然，这一观点并非首次提及，早在6月初，李总理也在主持环渤海省份经济工作座谈会时谈及到了这一观点。而上周末的央行二季度货币政策委员会例会上，央行也重申了这一表态，可见，央行冷静观望或许传达了上层意图。决策层早已对当前流动性并未进入实体经济的局面表示堪忧，并试图引导流动性走向。
央行意在防范金融风险和引导资金进入实体经济，毕竟当前影子银行发展过快，银行大量资金从表内转移出表外，加大了银行系统风险。早前有传言称光大银行对兴业银行出现天量的资金违约，央行货币收紧便直指金融机构降杠杆，化解潜在金融风险，并给银行疯狂行为以教训。正如笔者早前在专栏文章《影子银行：金融改革成果还是庞氏骗局？》http://www.ftchinese.com/story/001047946文章中所提，影子银行的急速发展风险不容小觑，本质上是一场庞氏骗局。
但是，笔者认为央行突如其来的行动也有所不妥，毕竟化解金融风险需要循序渐进。光大60亿资金隔天兑付的风险仍属可控范围，一时间收紧流动性不仅加大了市场的恐慌情绪，对实体经济造成的负面冲击也令人担忧。
今年上半年以来，中国经济并未出现早前预计的乐观反弹势头，反而不断下滑。结合高频数据来看，二季度中国经济增速恐怕比一季度更糟。投资方面，固定资产投资继续回落，其中，受产能过剩影响，制造业增速仍在下滑；工业生产方面，工业增速与发电量双双回落，共同反映了工业企业的运行困境。而出口方面，5月出口数据剔除了资本套利带来的虚增部分，但几乎零增长的出口增速更加凸显出口企业困境。
6月汇丰制造业PMI初值仅为48.3%，创出9个月新低，该指数连续两个月处于荣枯分水岭下方，表明了制造业活动继续萎缩，经济下行风险较大。具体来看，新订单指数从5月的49.5%降至47.1%，创下了10个月最低水平；就业分项指数和新出口订单指数也较5月进一步下行；产出价格指数8个月来首度跌至50%下方。
另外，央行21日发布的三份第二季度问卷调查报告显示，目前银行家、企业家、储户对经济形势并不看好，对宏观经济信心下降，对经济的感受普遍偏冷。其中，二季度银行家宏观经济信心指数为64.1%，较上季下降8.1个百分点；企业家宏观经济信心的指数为63.8%，较上季下降4.2个百分点；而实体经济低迷影响下，物价有所回落，居民觉得物价难以承受的比例变少，而就业感受与就业预期出现回落。
可见，经济数据与调查均显示中国经济下滑正在加剧。这样看来，央行为防风险导致经济失速或得不偿失，毕竟当前流动性未进入实体经济很大部分是由于当年经济刺激政策之后，很多企业面临债务高企困境，并存在“借新换旧”的情况，而如今流动性趋紧，导致企业资金成本上升，对本就偏冷的实体经济恐怕更是雪上加霜。
倘若正如上述逻辑，那么央行此举便有待商榷。一方面，央行突然行事且和市场交流不够，极易造成市场混乱。增强政策透明性、引导市场预期、防止市场恐慌本是央行职责所在。以美国为例，美联储无论是推出还是退出量化放松政策，市场都能在早前几个月的联储货币政策会议上找到明确暗示。
另一方面，政策推出本身也应基于对经济的基本判断。上周日央行公布的货币政策委员会二季度例会新闻稿中也提到了“要密切关注国际国内经济金融最新动向和国际资本流动的变化，适时适度进行预调微调”，这一表述在上一季度例会新闻稿中并未提及，言辞上微妙的变化显示了央行已经意识到资金面趋紧的可能，这与坐视不管的态度岂不自相矛盾？
当然，由于上半年货币政策相对宽松，一些收紧或不可避免，但也应考虑成本过高给实体经济带来的风险，7月过度收紧的流动性也需要公开市场操作来适度平衡。鉴于当前部分中小企业融资成本较高，如一年期基准贷款利率为6%，加上2.9%的PPI通缩，实际利率接近9%，而企业从影子银行融资的成本则更高，降息空间仍然存在。
同时，高额的收益率也是资金源源不断脱离表内转战表外，也是资金无法服务实体经济的重要原因之一——这其中也造成了一定的资金重复计算，因此价格调整也是盘活存量的重要内容。而笔者建议，在降息之时，加快利率市场化，特别是加大存款利率上浮空间，有助于解决“影子银行”产生根源，防范金融风险。
而下半年经济能否有所起色，财政政策更是关键。正如笔者早前所述，上半年财政政策并未体现积极，下半年应该发挥更大的作用。笔者建议，加快减税、增加转移支付给低收入人群和财政拨款加大基建投入等政策的推出，来抵制经济持续下滑。当然，最主要政策利好便是改革，特别是城镇化战略的推进。笔者认为，户口制度、农村土地流转以及财政改革将是城镇化的核心内容，改革红利有望支持未来五年经济增长达到7%。
（注：本文仅代表作者观点）
本文责任编辑 徐瑾 jin.xu@ftchinese.com
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